بازارها تا پایان سال به کدام سمت می‌روند؟

با سرعت گرفتن روند واکسیناسیون و فروکش کردن کرونا، شاهد بازگشایی اقتصادها و بازگشت به کار در بسیاری از نقاط جهان هستیم. در کشوری همچون آمریکا که افزایش نرخ بهره ابزار دولت برای جلوگیری از توقف فعالیت بسیاری از بنگاه‌ها در دوره تشدید شیوع کرونا بود چشم‌انداز تورمی را در این کشور تقویت کرده است.

به نقل از بروخبر، با این حال به نظر نمی‌رسد که نگرانی حادی در خصوص افزایش تورم وجود داشته باشد. در ایران اما نشانه‌های تورم از همان ابتدا و بعد از اعمال سیاست‌های انبساطی رویت شد. با وجود افزایش انتظارات تورمی حداقل تا نیمه سال گذشته به تدریج این انتظارات فروکش کرده و به نظر می‌رسد کماکان در مسیر کاهشی در حال حرکت است. به طور کلی بازارهای مالی ایران شاهد تحولات زیادی بوده است. گزارش حاضر که به بررسی وضعیت بازارهای اقتصادی پرداخته، از سوی شرکت سرمایه‌گذاری سامان مجد و با هدف افزایش قدرت پیش‌بینی رویدادهای آتی تهیه شده است تا مدیران، فعالان اقتصادی و کارشناسان بازار سرمایه بتوانند بازخورد مناسبی نسبت به رویدادها و روندهای اقتصادی داشته باشند. در بخش اول این گزارش نگاهی به وضعیت اقتصاد جهانی شده و برخی از شاخص‌های کلان اقتصاد ایران نیز در ادامه مورد بررسی قرار گرفته است.
از میانه‌های فصل پاییز، فضای اقتصاد کلان ایران تغییر یافته و روند انتظارات تورمی معکوس شده است. نرخ تورم ماهانه در این دوره همواره کمتر از سه درصد بوده که در مقایسه با نرخ‌های بالاتر از پنج درصدی نیمه اول سال ۱۳۹۹، بسیار کمتر است. بازدهی بازارهای مالی نیز در این دوره به شکلی بوده که به غیر از مسکن، سایر دارایی‌ها با کاهش قیمت مواجه شده‌اند و میانگین رشد ماهانه مسکن نیز در حدود ۱ درصد بوده است. طی اردیبهشت ماه ۱۴۰۰ نیز تمامی بازارهای دارایی بازده منفی را ثبت کرده‌اند.
اقتصاد جهانی
با بازگشت بازارها و بهبود آمارهای اقتصادی هم‌اکنون مهم‌ترین عاملی که سرمایه‌گذاران در بازارهای بزرگ دنیا استراتژی‌های خود را متاثر از آن می‌دانند تورم است. اغلب تحلیلگران معتقدند با بهبود شاخص‌های اقتصاد و اجرای سیاست‌های انبساطی افزایش نرخ تورم اجتناب‌ناپذیر خواهد بود، این امر اثر زیادی بر ترکیب پرتفوی سرمایه‌گذاران گذاشته است. از یک سو سهم کامودیتی‌ها در پرتفوی سرمایه‌گذاران در حال افزایش است؛ هرچند براساس گزارش موسسه جی‌پی مورگان، وزن کامودیتی‌ها در پرتفوی سرمایه‌گذاران غیربانکی با وجود افزایش هنوز پایین‌تر از میانگین است و پتانسیل افزایش بیشتر را دارد. در این میان کامودیتی‌هایی نظیر مس و طلا و نفت اخیرا روند کم نوسان‌تر و صعودی‌تری داشته‌اند تا دارایی‌های جایگزینی نظیر رمزارزها که همچنان از نوسانات بالایی برخوردار هستند و ریسک سرمایه‌گذاری در آنها بیشتر از طلا و مس است.

از سویی چشم‌انداز افزایش تورم موجب افزایش شیب منحنی نرخ بهره نسبت به دوره مشابه سال‌های قبل شده است. افزایش شیب نرخ بهره از سویی نشان می‌دهد که اقتصاد آمریکا از بحران که با نزولی شدن (inverted) منحنی نرخ بهره همراه بود خارج شده و از سویی نشان می‌دهد که چشم‌انداز تورم در آینده بیشتر از نرخ تورم کنونی است که خود را در نرخ‌های بهره بالاتر در افق زمانی بلندمدت نشان داده است. این دو موضوع باعث شده که در بازار سهام آمریکا نیز همچنان شرکت‌هایی که درآمد آنها با تورم رابطه مستقیمی دارد رشدی باشند و شاخص P500&S اگرچه رشد چشمگیری در یک‌ماهه اخیر نداشته اما روند نزولی نیز نداشته است. نزولی شدن شاخص بیشتر در دوران پایان چرخه رشد و وارد شدن به چرخه رکود بعدی ممکن است اتفاق بیفتد.

البته برخی از تحلیلگران، تورم فعلی را گذرا و در نتیجه تطبیق عرضه و تقاضا با شرایط کنونی اقتصاد می‌دانند. نرخ‌های تورمی که اخیرا از اقتصاد آمریکا منتشر شده نسبت به ماه‌های قبل و در برخی موارد حتی از سال ۲۰۰۸ نیز بالاتر بوده است. بخشی از آن البته به دلیل پایین بودن قیمت‌ها در سال گذشته به دلیل کرونا است که پایه محاسبه نرخ تورم سالانه است. البته اگر قیمت مواد غذایی و انرژی که پرنوسان‌تر هستند را از شاخص تورم خارج کنیم، تورم سایر اقلام در آوریل ۲۰۲۱ بازهم بسیار بالا بوده و در برخی موارد حتی از تورم ژانویه ۱۹۹۶ نیز فراتر رفته بوده است. تورم برخی اقلام بیشتر به بحران کرونا مرتبط است. برای مثال قیمت خودروی کارکرده افزایش بالایی داشته است زیرا بسیاری از اشخاصی که اکنون به سر کار خود بازمی‌گردند همچنان ترجیح می‌دهند که از وسایل نقلیه عمومی اجتناب کنند. در مورد قیمت‌های رستوران‌ها نیز وضعیت به همین شکل است که با افزایش چشمگیر تقاضا پس از واکسینه شدن اشخاص و مراجعه مجدد آنها به رستوران‌ها شاهد افزایش قیمت‌ها هستیم اما احتمالا پس از اینکه رستوران‌ها خود را با تقاضای جدید تطبیق دهند این افزایش قیمت‌ها اصلاح خواهد شد. البته با توجه به اینکه در سمت عرضه هنوز به اشباع نرسیده‌ایم و عرضه‌کنندگان کالا و خدمات که در دوران کرونا با رکود مواجه شده بودند اکنون توان افزایش تولید را خواهند داشت، پس از این لحاظ برخی معتقدند که تورم فعلی گذرا خواهد بود.
برای محاسبه دقیق‌تر تورم معمولا با خارج کردن قیمت کالاهای پرنوسان نظیر مواد غذایی و انرژی، هسته تورم یا inflation core محاسبه می‌شود، اما فدرال‌رزرو کلیولند رویکرد دیگری اتخاذ کرده و داده‌های پرت را فارغ از اینکه مربوط به کدام صنعت باشند حذف می‌کنند. مثلا ۸ درصد بالاترین نوسان و ۸ درصد کالاهای با پایین‌ترین نوسان را حذف می‌کنند که به آن «۱۶-meantrimmed percent » گفته می‌شود و اثر داده‌های پرت از آن خارج شده است. براساس متدلوژی فدرال‌رزرو کلیولند تورم آوریل ۲۰۲۱ برابر ۲/۴ درصد محاسبه می‌شود در حالی که تورم کلی اعلامی ۴/۲ درصد بود و هسته تورم ۳ درصد اعلام شده بود. این امر نشان می‌دهد که اگر داده‌های پرت را از تورم آمریکا حذف کنیم نرخ تورم مابقی کالاها آنقدر بالا نیست که به سطوح نگران‌کننده‌ای رسیده باشد. مواردی که پیش از این ذکر شد نظیر قیمت خودروی کارکرده و هزینه‌های حمل‌ونقل و هزینه هتل‌ها در بین این داده‌های پرت جای گرفته بودند و با این روش حذف شدند. یکی از راه‌هایی که بتوان انتظارات سرمایه‌گذاران را از چشم‌انداز تورم ارزیابی کرد نرخ سر به سری (rate breakeven) است. نرخ سر به سری با کسر نرخ بهره اوراق بهادار با نرخ شناور که تورم در نرخ آنها لحاظ می‌شود از نرخ بهره اوراق قرضه دارای نرخ بهره ثابت به دست می‌آید.

هم‌اکنون برای مثال در آمریکا نرخ سر به سری برای اوراق قرضه ۱۰ ساله نزدیک به ۱۰ درصد است که بالاترین نرخ سر به سری در هشت ساله اخیر است. اما آیا این امر نگران کننده است؟ بررسی‌ها نشان می‌دهد که در دوره ۲۰۰۵ تا ۲۰۱۳ که تورم پایین بود نیز نرخ سر به سری به‌طور متوسط نزدیک به همین ۲/۵ درصد بود و این امر کسی را نگران نمی‌کرد. اما در حال حاضر احتمال افزایش بیشتر نرخ سر‌به‌سری در آینده است که تحلیلگران را نگران کرده است. از سوی دیگر سرمایه‌گذاران نگرانند که فدرال رزرو آمریکا برای مقابله با تورم به موقع عمل نکند و فعال رشد اقتصادی را در اولویت قرار دهد. هم‌اکنون مسوولان فدرال رزرو آمریکا بیشتر روی نرخ بیکاری متمرکز هستند تا نرخ تورم و احتمالا اجازه خواهند داد که نرخ تورم تا مدت‌ها بالای ۲ درصد باقی بماند. در مجموع می‌توان گفت که احتمالا در آینده تورم بالاتری را در اقتصاد آمریکا شاهد خواهیم بود، اما بخشی از آن موقتی بود و با تطبیق سمت عرضه اصلاح خواهد شد و احتمالا تا سال ۲۰۲۳ نرخ تورم در آمریکا به متوسط تاریخی خود باز خواهد گشت.

با گذشت پنج ماه از سال ۲۰۲۱ بررسی روند شاخص PMI اقتصادهای بزرگ جهان از جمله آمریکا، اروپا و چین نشان می‌دهد که وضعیت فعالیت‌های اقتصادی در آمریکا و اروپا با انجام واکسیناسیون رونق بیشتری نسبت به گذشته پیدا کرده و شاخص PMI در این کشورها روند افزایشی خود را ادامه داده و در محدوده مطلوب باقی مانده‌اند. از سویی چین که زودتر روند بهبود خود را آغاز کرده بود تقریبا به یک ثبات نسبی رسیده هرچند مقدار شاخص PMI آن همچنان بالای ۵۰ باقی مانده است.
رنگ سبز در جدول نشانه بهبود قیمت‌ها و رنگ قرمز به معنی کاهش قیمت‌ها در دوره مورد بررسی می‌باشد. روند قیمت‌ها می‌تواند از سبز به زرد، نارنجی و سپس قرمز کاهش یابد یا بالعکس. در مدت زمان گذشته از سال ۲۰۲۱ همچنان شاهد یک سیکل افزایشی در قیمت اغلب کامودیتی‌ها هستیم که نسبت به سال‌های قبل بی سابقه است. قیمت‌های بسیار خوب کامودیتی‌ها یکی از عوامل رونق بازارهای مالی در دنیا در سال ۲۰۲۱ بوده‌اند. به‌ویژه در مورد قیمت مس که به نزدیکی سطح ۱۰ هزار دلار رسیده است؛ نشان از وضعیت مناسب اقتصادی در جهان دارد. قیمت نفت نیز نزدیک به۷۰ دلار رسیده که تقریبا در یک ساله اخیر بی‌سابقه بوده است. البته پایین باقی‌ماندن شاخص دلار و کاهش بیشتر آن در ماه می ‌۲۰۲۱ در برابر سایر ارزهای اصلی دنیا نیز بر بالا ماندن قیمت کامودیتی‌ها موثر بوده است. موسسه گلدمن ساکس در ۲۷ می‌۲۰۲۱ در گزارشی عنوان کرد که از نظر وی اکنون نقش چین در تعیین قیمت کامودیتی‌ها کم و نقش سایر کشورهای خارج شده از بحران کرونا در تعیین قیمت‌ها بیشتر شده و همین امر موجب افزایش مجدد قیمت مس بوده و رشد اخیر قیمت مس به دلیل آمارهای اقتصادی در ناحیه اروپا رخ داده است.

قیمت فولاد ایران و فولاد CIS در می ‌۲۰۲۱ بالای ۶۰۰ دلار در تن رسید که رکوردی جدید هم برای فولاد ابران و هم برای قیمت‌های جهانی و حتی برای قیمت خود سنگ آهن نیز بود.

روند تغییرات شاخص جهانی Materials World MSCI که دربرگیرنده شرکت‌های فعال در حوزه مواد شیمیایی، کانه‌های فلزی و غیرفلزی، فلزات اساسی، محصولات کشاورزی‌ و بسته‌بندی می‌شود؛ نشان می‌دهد که در ماه می‌۲۰۲۱ نیز مقدار آن همچنان به روند افزایشی خود ادامه داده است.
در مورد قیمت نفت با پایین ماندن شاخص دلار قیمت نفت نیز مانند سایر کامودیتی‌ها رشد قابل ملاحظه‌ای پیدا کرده است. البته افزایش تعداد واکسیناسیون‌های انجام شده در دنیا نیز نوید افزایش فعالیت‌های حمل و نقل را می‌دهد. بررسی تعداد دکل‌های نفتی آمریکا در ماه می ‌۲۰۲۱ نشان می‌دهد که تعداد آنها برای چهارمین ماه متوالی باز هم افزایش داشته است و هم‌اکنون به بیش از ۳۵۰ دکل رسیده است که نشان می‌دهد استخراج‌کنندگان نفت در آمریکا قیمت‌های فعلی نفت را تا حدی ماندگار می‌دانند و با افزایش تعداد دکل‌ها قصد استفاده از فرصت پیش آمده را دارند.

روند تغییرات شاخص جهانی شرکت‌های بخش انرژی Energy World MSCI که دربرگیرنده شرکت‌هایی نظیر اگزون موبیل، شورون، رویال داچ، بریتیش پترولیوم وتوتال است نشان می‌دهد که در ماه می‌۲۰۲۱ همزمان با بهبود قیمت جهانی نفت این شاخص نیز روند رو به رشدی داشته است البته همچنان با سطوح سال ۲۰۱۹ خود فاصله زیادی دارد. در مجموع با وجود افزایش قیمت نفت رشد شرکت‌های صنعت انرژی به اندازه سایر صنایع در جهان نبوده است و این صنعت هم‌اکنون از دیدگاه سرمایه‌گذاری ESG چندان مطلوب سرمایه‌گذاران نیست.در بازار طلا با وجود کاهش شاخص دلار که موجب بهبود قیمت اغلب کامودیتی‌ها شده است اما کاهش ریسک‌های جهانی و افزایش نرخ بهره در آمریکا موجب شده که تقاضای سرمایه‌گذاری در طلا کاهش داشته باشد. در این میان کاهش تب رمز ارزها اما موجب شده که مجددا طلا نگاه‌ها را به خود جلب کند و بخشی از سرمایه‌های خارج شده از بازار رمز ارزها مجددا وارد بازار طلا شوند و قیمت‌ها را به سطح ۱۹۰۰ دلار برسانند.

اقتصاد ایران
در این بخش، بخشی از شاخص‌های کلان اقتصاد ایران مورد واکاوی قرار می‌گیرد.

شاخص مدیران خرید
رکود فصلی: آمار مربوط به شاخص مدیران خرید نشان می‌دهد که روند صعودی شاخص‌ها که در ماه‌های پایانی سال ۱۳۹۹ ادامه داشته، در فروردین ۱۴۰۰ (آخرین اطلاعات موجود) متوقف شده است. شاخص مدیران خرید برای بخش صنعت، بخش ساختمان و کل اقتصاد در فروردین‌‌ کاهش محسوسی داشته و تمامی شاخص‌ها در محدوده کمتر از ۵۰ قرار گرفته‌اند. البته از آنجا که فروردین‌ماه عملا یک ماه نیمه تعطیل محسوب می‌شود، کاهش میزان تولید بنگاه‌ها در این ماه چندان عجیب به نظر نمی‌رسد.

جهت پالایش اثرات فصلی از شاخص مدیران خرید، می‌توان این شاخص را به صورت ماهانه تعدیل کرد به این شکل که با احتساب روزهای کاری هر ماه، اثرات تعطیلات را از میزان شاخص جدا کرد. به این ترتیب، تغییرات عملکرد بنگاه تنها نشانگر شرایط عرضه و تقاضا خواهد بود و الزام بیرونی برای تعطیلی بنگاه، از عملکرد گزارش شده حذف می‌شود. با در نظر گرفتن این تعدیل، وضع شاخص‌های مدیران خرید تغییر کرده و تقریبا در منطقه رونق قرار می‌گیرند. به این ترتیب می‌توان گفت افت میزان تولید بنگاه‌ها در فروردین‌ماه بیش از هر چیز مربوط به توقف فعالیت‌ها به دلیل تعطیلات رسمی بوده است. لازم به ذکر است که اعمال دور جدید محدودیت‌های کرونایی در نیمه دوم فروردین نیز نتوانسته سطوح فعالیت را به شکل جدی متاثر سازد.
بررسی ترکیب اجزای شاخص مدیران خرید (صنعت) نشان می‌دهد که مولفه‌های تولید، فروش و صادرات کاهش یافته‌اند که البته مولفه صادرات به دلیل عدم تعطیلی بازارهای جهانی، نسبت به سایر مولفه‌ها کاهش کمتری داشته است. از منظر استفاده از نهاده‌های تولید نیز وضعیت به گونه‌ای بوده که میزان مصرف انرژی کاهش یافته اما میزان استخدام نیروی کار جدید افزایش محسوسی داشته و این موضوع احتمالا به دلیل انعقاد قراردادهای جدید در ماه ابتدای سال است که می‌تواند امیدبخش سال مناسبی برای اشتغال باشد. از منظر موجودی انبار نیز وضعیت به‌گونه‌ای بوده که محصول نهایی در انبار شرکت‌ها افزایش یافته اما مواد اولیه با کاهش مواجه شده است. متغیرهای قیمتی نیز در وضعیتی قرار داشته‌اند که برای سومین ماه متوالی، افزایش قیمت مواد اولیه و محصول مشاهده می‌شود و این موضوع می‌تواند چالشی برای کاهش نرخ تورم در اقتصاد ایران باشد. در نهایت وضعیت مولفه‌های پیشنگر به شکلی بوده که با وجود کاهش سفارشات جدید و سرعت انجام سفارش، میزان انتظارات تولید آتی بنگاه‌ها در بالاترین سطح یک سال اخیر قرار گرفته است.

تورم
روند نزولی: نرخ تورم ماهانه اردیبهشت معادل ۷/۰ درصد بوده است که این رقم، کمترین میزان تورم ماهانه ثبت شده از مردادماه ۱۳۹۸ تاکنون است. به این ترتیب نرخ تورم نقطه به نقطه نیز در اردیبهشت‌ماه کاهش محسوسی داشته و به ۹/۴۶ درصد رسیده است. تغییر جهت انتظارات در اقتصاد ایران پس از تغییر فضای روابط بین‌الملل طی شش ماه اخیر، در کنار کاهش تقاضا در سال ۱۴۰۰ (به دلیل ابهام‌های مرتبط با وضعیت انتخابات ریاست‌جمهوری و مذاکرات) دو عامل مهم توقف روند صعودی نرخ تورم بوده‌اند و انتظار تداوم روند کاهشی در سال جاری وجود دارد.
بررسی وضعیت تورم گروه‌های عمده نشان می‌دهد که برای نخستین بار طی یک سال اخیر، نرخ تورم نقطه به نقطه تمامی گروه‌های عمده کالا و خدمات کاهش یافته است. تداوم این روند نزولی فراگیر می‌تواند ضامن کاهش پایدار نرخ تورم در سال ۱۴۰۰ باشد. مقایسه وضعیت تورم ماهانه با الگوهای بلندمدت نشان می‌دهد که در اردیبهشت وضعیت بسیار مناسبی وجود داشته و تورم محقق شده در محدوده الگوی تورم ۲۰ درصدی قرار داشته است. البته طی فروردین‌ شرایط چندان مساعد نبوده و نرخ تورم بسیار بالایی ثبت شده است و به همین دلیل، اطمینان از تداوم روند نزولی نرخ تورم و حرکت بر الگوی ۲۰ درصدی نیازمند وجود شواهد بیشتر طی ماه‌های آتی است.

بررسی نرخ تورم به تفکیک گروه‌های خوراکی و غیرخوراکی نشان می‌دهد که از نیمه دوم سال ۹۹ تاکنون گروه کالاها و خدمات غیرخوراکی (که اصطلاحا تورم هسته نامیده می‌شوند) تقریبا به صورت ثابت سهمی معادل ۳۰ واحد درصد در تورم داشته‌اند و سهم گروه خوراکی‌ها حدود ۲۰ واحد درصد بوده است. با توجه به آنکه کاهش نرخ تورم در گروه غیرخوراکی غالبا کندتر از گروه خوراکی صورت می‌گیرد، این موضوع می‌تواند چالش مهمی برای روند نزولی نرخ تورم در ماه‌های آینده باشد. البته کاهش نرخ ارز می‌تواند این روند را تسریع کند.

نکته مهم دیگری که باید در زمینه چالش‌های کاهش نرخ تورم مورد نظر قرار گیرد، مساله افزایش بهای مواد اولیه تولیدکنندگان در ماه‌های اخیر است؛ بررسی وضعیت مولفه قیمت مواد اولیه در شاخص مدیران خرید نشان می‌دهد که پس از کاهش چشمگیر قیمت مواد اولیه در ماه‌های آبان و آذر، در ماه‌های بعدی قیمت مجددا افزایش یافته است. با توجه به وقفه اثرگذاری تورم تولیدکننده بر تورم مصرف‌کننده، انتظار می‌رود از این ناحیه نیز مشکلاتی برای کاهش نرخ تورم وجود داشته باشد. لازم به ذکر است در کنار قیمت مواد اولیه، افزایش حدود ۴۰ درصدی حداقل دستمزد نیروی کار در سال‌جاری نیز عامل دیگری است که منجر به افزایش هزینه‌های تولیدکنندگان خواهد شد.

در نهایت باید توجه داشت به‌رغم وضعیت نسبتا مناسب قیمت خوراکی‌ها در چند ماه اخیر و ثبت نرخ تورم ماهانه منفی ۸/۰ درصد برای این گروه در اردیبهشت‌ماه، وضعیت بهای جهانی این کالاها در شرایط نامناسبی قرار دارد. شاخص قیمت خوراکی‌های فائو در آوریل ۲۰۲۱ نسبت به سال گذشته بیش از ۳۰ درصد افزایش یافته و با توجه به تداوم شرایط بیماری در دنیا و افزایش سطح تقاضا، حداقل در کوتاه مدت انتظار تداوم این روند وجود دارد. با توجه به میزان بالای واردات اقلام خوراکی در گروه‌هایی نظیر دانه‌های روغنی، انتظار می‌رود که روندهای جهانی قیمت‌ها نیز چالشی مهم برای کاهش نرخ تورم در سال‌جاری باشد.

در نهایت با توجه به جمیع موارد مطرح شده، انتظار می‌رود که در سناریو محتمل نرخ تورم تا پایان سال در محدوده ۲۰ درصد قرار گیرد. حد بدبینانه این برآورد محدوده ۳۰ درصد و حد خوشبینانه نیز محدوده ۱۷ درصد خواهد بود. هرگونه تغییر جدی در شرایط پیرامونی نظیر روند روابط بین‌المللی یا وضعیت بیماری کرونا می‌تواند این برآوردها را به صورت جدی دستخوش تغییر کند.